在央行重启降准降息之前，预计无论是期债还是现券市场都很难出现明显反弹。

　　期债自5月以来出现一轮快速的调整，其间10年期国债现券收益率从低位2.5%附近迅速反弹至2.8%附近，在进入本周之后终于出现了企稳迹象，但我们认为短期内期债出现明显反弹的时机还不具备。

　　本轮债券市场的调整主要有两个原因，一个是经济的超预期企稳，另一个是央行货币政策重心的改变。从数据上看，制造业PMI指数和非制造业商务活动指数3月开始重回荣枯线以上，后者更是连续3个月回升，在分项中建筑业PMI表现亮眼，5月已经回升至60.80%，建筑业的高景气也在近期的钢材、水泥和玻璃价格的明显回升中得到验证。3月开始基建投资增速跌幅明显收窄，进入二季度之后挖掘机和重卡的销量大幅回升，伴随着年内第三批1万亿元专项债发行完毕，结合建筑行业的高景气度，有理由相信进入下半年基建投资增速将转正，助力经济企稳。商品房成交面积连续3个月回升，5月30大城市商品房销售基本恢复至去年同期水平。全国范围内来看，截至4月房地产开发投资增速跌幅已经收窄至3.3%，购置土地面积增速跌幅已经收窄至12%，100大城市土地成交溢价率自4月份以来明显上升，显著高于2019年底的低点。

   [PMI指数连续3月位于荣枯线以上]

　　5月6大发电集团日均耗煤量回升至62.95万吨，已经超过去年同期的58.53万吨。截至6月5日当周，全国163家样本钢厂的高炉开工率已经回升至70.44%，基本恢复至去年同期水平。

　　随着二季度疫情在海外的扩散，此前市场普遍预期出口将成为拖累经济复苏的主要因素，但4月出口增速意外转正。5月出口延续良好势头，当月出口达1.46万亿元，增长1.4%。海关总署发布数据称，4月以来，我国出口防疫物资呈明显增长态势，日均出口金额从4月初约10亿元，到近期增长至35亿元以上，5月仅防疫物资的出口就超过1000亿元，因此可以说防疫物资的出口成为支撑出口增长的主要因素。在海外主要经济体中，欧洲、日本和韩国目前的疫情基本趋于稳定，美国在5月经济活动逐步重启之后，每日新增确诊人数也没有出现明显反弹，依旧维持在日均2万人左右。

　　从金融市场上看，进入5月以来市场风险偏好明显回升，欧美股市大幅反弹，美股道琼斯指数已经从低位反弹超过40%。疫情对全球经济的影响在三季度之后有望进一步降低。总体而言，外需不宜过度悲观看待。

　　春节之后受疫情影响，央行推出了一系列降准降息的政策。4月10年期国债收益率与DR001利率的利差普遍高于150个BP，当月银行间市场质押式回购成交金额达到103万亿元，日均接近5万亿元，5月成交金额有所回落，但也达到85万亿元。进入6月之后，央行创设两个直达实体经济的货币政策工具。在实际操作中，央行将通过普惠小微企业信用贷款支持计划使用4000亿元再贷款专用额度，购买符合条件的地方法人银行2020年3月1日至12月31日期间新发放普惠小微信用贷款的40%，此举被市场解读为让资金更直接地流向实体经济。

   [银行间市场质押式回购成交金额]

　　6月8日到期的5000亿元MLF并没有续作，而是通过1200亿元7天期逆回购部分对冲到期量，但是央行预告将于6月15日左右对本月到期的7400亿元MLF一次性续作，这在一定程度上缓解了市场的恐慌情绪。对于后市而言，在央行重启降准降息之前，预计无论是期债还是现券市场都很难出现明显反弹。

　　（作者单位：中信建投期货）