自9月份以来，尽管有央行降准、经济数据回落等因素支撑，但债券利率尤其是长端利率未有明显下行，10年期国债收益率在9月初下探3.01%后，再度反弹至3.10%附近，短端利率则小幅下行，收益率曲线走陡。

经济后市企稳预期逐步发酵

经济基本面仍呈现偏弱走势，8月工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资增速均较前值不同程度回落，但经济走弱的预期已基本反映在市场价格当中。本周一公布经济数据后，股债走势有小幅波动，但均不明显，当日沪指微跌0.02%，10年期国债收益率小幅上行0.5个基点，侧面印证市场对经济数据走弱的预期已反映在价格当中，难以推动期债价格继续上行。

需要注意的是，近期积极的财政政策的作用已开始逐步显现。增值税和企业所得税自4月以来连续下降，公共预算支出同比增速虽有小幅下滑，但基建支出大幅增长，交通运输类支出增速升至16.1%。考虑到连续利好政策的发酵、疏通货币传导机制的支持，信贷有望逐步自金融体系向实体经济传导，经济后市企稳的预期正在逐步发酵，因此8月份经济数据的走弱也难以推动利率继续下行。

9月央行降息概率较低

央行在9月6日宣布9月16日起降准0.5个百分点，是今年的第三次降准和第二次全面降准，但事实上本次降准主要在于填补资金缺口而非降低利率水平。9月作为季末月天然面临较高的资金缺口压力，缴准、国庆节前取现、MPA考核等季节性因素持续压制资金面，且考虑到市场上现存的未到期资金持续回落，9月16日降准对冲月中税期和资金缺口的意义更大，随后的MLF缩量操作也表明央行没有压低利率的意图，因此9月仍然难以见到利率下行。

通胀仍高，利率难下

受到沙特油田遇袭事件的影响，本周一国际油价大幅上涨，带动全球通胀预期升温。国内方面，猪价的持续上涨将使通胀预期维持在高位，8月CPI同比维持2.8%的高增速，9月份猪价继续上行，22省市猪肉均价升至36.61元/千克，叠加原油链条的工业品价格上涨，预计9月通胀数据仍在高位，国内利率水平难以下行。

基于以上因素的共同作用，尽管当前政策利好持续，但国债收益率难以下行，长端利率小幅上行，期债价格同样难以回升，同时考虑到当前期债价格仍在高位，节前资金难有宽松，期债价格在国庆节前或仍将延续调整。

从中长期来看，后市风险事件重点关注三方面：美联储议息、中美贸易谈判、英国脱欧。美联储重启降息周期并已释放了较明确的信号，近期纽约联储10年来首次重启隔夜回购，后市不排除持续使用货币工具甚至重启QE对冲资金偏紧的可能；中美经贸摩擦在近期有缓和迹象，或将成为长期问题，但从历史行情上看对市场更偏向脉冲式冲击，短期对期债的支撑将有减弱，需要注意10月份谈判后或有反复；新一任英国首相鲍里斯·约翰逊主张必须在10月31日前完成脱欧，从英镑走势来看，市场预计无协议脱欧风险较大，或于10月份对全球市场风险偏好造成较大干扰。              （作者单位：宏源期货）