摘要

　　本期策略

　　利多因素：

　　1.季节性去库显著，库存驱动向上；

　　2.冬奥会与冬残奥会间隙，钢厂复产确定性高；

　　3.焦炭期现套利活跃，港口库存弹性减弱；

　　利空因素：

　　1.焦钢企业解除加严管控，焦钢产量比触底反弹；

　　2.成材端表现羸弱，黑色板块市场情绪不佳；

　　3.煤炭、铁矿石稳价政策调控频繁；

　　不确定性风险：

　　政策限价、美联储加息、终端需求不及预期、进口蒙煤增量、海运煤增量等

　　正文

　　01 行情回顾

　　2月，强预期主导双焦行情，期价运行阶段性高位后，上方风险积聚，发改委发布煤价合理运行区间后，市场反应过度，双焦期价高位回落。

　　周五，国家发改委公布重点地区煤炭出矿环节中长期交易价格合理区。消息一出，动力煤主力跌超9%，带动黑色板块集体回调，双焦回调幅度最甚，焦炭主力跌超6%，焦煤主力跌超4.5%。

　　截至2月25日，盘面焦煤主力合约收盘价2511.5点，环比上月+13.6%，吕梁低硫主焦煤汇总价2650元/吨，环比上月-30元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价3315.5点，环比上月+7.4%，日照港(3.00 +0.00%,诊股)准一级冶金焦出库价3150元/吨，环比上月+70元/吨。焦价调降两轮后，迎来首轮提涨，并与本周五全面落地；主流煤矿竞拍成交量增加，多数煤种溢价成交。

　　02 宏观数据

　　03 双焦基本面数据

　　3.1季节性去库显著，库存驱动向上

　　焦煤：本周，焦化厂、钢厂、港口库存降幅继续收窄，洗煤厂加速去库，煤矿库存转降；焦钢库存绝对值分别降至去年11月、7月水平，焦钢库存可用天数低于同期水平；整体库存下降放缓，焦煤库存驱动向上。

　　2月，焦钢炼焦煤库存大幅下滑，洗煤厂、港口亦有所去库，煤矿累库情况稍有缓解。

　　焦炭：考虑冬奥会结束部分钢厂有复产预期，部分低库存钢厂已经开始补库；期现套利空间较大，港口贸易活跃；部分钢厂反映焦企惜售，加之贸易商入市采购，补库有所吃力。本周，焦企库存转降，钢厂库存持续增加，港口库存增长明显；整体库存略有下滑，与去年同期基本持平，焦炭库存驱动中性向上。

　　2月，焦化厂累库有所缓解，钢厂持续补库，港口库存集聚明显。

　　3.2 焦钢企业解除加严管控，焦钢产量比触底反弹

　　焦化厂、钢厂高炉产能利用率回升，洗煤厂产能利用率下滑。唐山地区部分区域内陆续解除重点时段空气质量保障措施，钢厂高炉陆续开启复产节奏；焦企焦炭订单充足，近期均有提产迹象；入洗利润回暖，多数洗煤企业计划月底复产。日均铁水产量继续下降至208.85万吨，焦钢产量比触底反弹至0.512。冬奥会2月20日之后钢厂复产概率是较高，煤焦强势；冬残奥会，3月4日至14日，需结合限产力度和终端实际判断。

　　3.3螺纹利润收窄，焦化利润修复

　　3.4 稳需求预期强，市场情绪稍改观

　　3.5 双焦基差回升，期差走强

　　基差方面，强预期持续，现货基本面企稳，然政策扰动下，盘面跳水，基差大幅走弱后急剧反弹，当前焦炭盘面升水（JM05 6%，J05 11%）。

　　近期煤焦盘面高位回调，上方积聚风险的主要原因如下：1）成材端表现羸弱，黑色板块市场情绪不佳；2）盘面估值来到阶段性高位，焦炭期现套利活跃，也对盘面形成压制；3）国家煤炭稳价决心坚定，近期发改委提出煤价合理区间；4）23日，大商所、上期所提示价格波动风险。目前来看，双焦期货运行至阶段性高位之后，上方积聚的风险已于周五充分释放。

　　现实：焦炭方面，低库存钢厂开始补库，焦炭需求探底回升；焦企开工率回升，厂内库存流向下游；焦钢产量比略有反弹，复产预期即将兑现，弱现实正在向强现实过渡。焦煤方面，多地煤矿维持正常开工，低库存焦钢企业开始补库；入洗利润回暖，多数洗煤企业计划月底复产；蒙煤通关低位，口岸原煤报价上调。

　　预期：1）终端预期：3月关注终端需求回暖节奏，需求符合预期则价格能企稳反弹，否则黑色板块难逃回调宿命。2）铁水预期：2月底现有一次复产预期兑现，其次是3月底。铁水产量低位持续时间，这将影响成材库存，并决定钢厂复产的力度和速度。2月20日之后钢厂复产，煤焦强势；冬残奥会，3月4日至14日，需结合限产力度和终端实际判断。

　　综上，短期双焦基差或震荡为主。

　　期差方面，双焦近远价差走强。冬奥会与冬残奥会的间隙，钢厂复产确定性较高，驱动双焦近月合约强于远月合约。预计5-9价差走势或将继续偏强运行。

　　比价方面，煤焦比小幅下滑至1.27，位于历史低位（16%），钢焦比回升至1.45，位于历史低位（12%）。

　　进入3月，盘面走势将再度回归基本面，主线逻辑仍为高炉复产带来原料利润修复，双焦仍然为黑色板块的多配品种，主要套利策略短期仍为空钢厂利润，关注终端需求。短期内，双焦单边走势有赖于卷螺运行情况，成材若继续表现羸弱，将压制双焦走势，双焦近期大概率呈区间震荡态势。

　　操作上，我们建议焦炭（J05）单边谨慎看多，下方支撑2992，建议暂时观望，激进者建议逢低布多，设好止损；焦煤（JM05）单边谨慎看多，建议暂时观望，激进者可逢低布多，设好止损，下方支撑2380。