国债上下两难

龙听

   国庆节后国债期货主要表现为振荡行情，较弱的基本面预期促使利率维持低位，但同时避险情绪降温以及较高的通胀压力又对利率形成支撑。短期内市场较为关注中美贸易摩擦缓和，使得期债出现较大幅度回调，但中长期来看利率并无明显的向上动力，预期仍将以振荡为主。

   基本面压力仍存

   近期公布的我国三季度GDP增速为6%，已达到6%—6.5%的目标增速下限，相比二季度有所下滑并且低于此前的市场预期，表明当前宏观经济基本面仍有一定的下行压力，主要体现在出口和地产两个方面。出口方面，在全球经济疲软叠加贸易保护主义盛行的大背景下，我国今年出口形势并不乐观，制造业投资增速与去年存在差距。地产方面，在7月中央政治局会议重申“房住不炒”之下地方楼市政策频出，地产融资受到较大限制，不过在房企高周转模式下，地产投资数据仍具有一定韧性。

   同时9月部分经济数据表现尚可，制造业PMI、消费和工业增加值增速均有不同程度回升，可能主要是受季节性因素影响。从两方面因素来看，一方面，四季度出口和地产难以出现明显改善，对经济仍存拖累作用；另一方面，基建增速得到财政政策支撑，效果尚待显现，可以部分对冲下行压力。从基本面角度出发，利率仍然存在一定的下行空间。

   货币政策短期难以更进一步

   从全球来看，今年以来，包括美国和欧盟在内已有超过20家央行开启降息路径，市场上对于国内也存在不小的降息呼声，但央行行长易纲在多次讲话中提到我国的货币政策将“以我为主”，并不会简单地跟随国外降息，而是要综合国内的情况来判断是否要降息。事实上，国内当前货币政策也面临着两难抉择，一方面经济基本面存在下行压力要求更加宽松的货币环境，另一方面较高的通胀压力又要求货币政策不能过于宽松，因此9月国务院金融稳定发展委员会会议上提出我国当前货币政策取向仍然是以稳健为主。同时四季度已有10月和11月各一次定向降准，预期不会有更进一步的政策落地，利率下行的动力不足。

   市场避险情绪略有缓和

   近期中美贸易摩擦出现缓和迹象。第十三轮中美经贸高级别磋商传递出积极信号，双方在一些领域取得实质性进展，中方将继续购买美国农产品，而美方将暂时中止继续提高关税的措施，市场避险情绪小幅回落。需要注意的是，风险虽然暂时缓和，但并不意味着完全消退。中美贸易摩擦自2018年以来经历过多次反复，一时的缓和并不代表贸易战的结束，反转的风险仍然存在。除此之外，美欧贸易摩擦、日韩贸易摩擦以及中东地缘政治风险也将对全球市场避险情绪产生重大影响。

   综合来看，期债近期受到避险情绪回落影响出现回调走势，但风险事件事实上仍具有较大的不确定性，不仅中美贸易摩擦存在长期的不确定性，10月美联储议息会议等重要时点也存在避险情绪大幅波动的可能。中长期来看，当前宏观经济基本面仍存一定的下行压力，但货币政策短期内也难以出现进一步宽松，利率向上和向下均没有充足的动力，期债大概率继续维持振荡行情。

                                      （作者单位：浙商期货）