偏空的现实和做多的预期 豆粕震荡

研究结论

双方贸易关系不确定性仍在，美豆播种进程和生长情况良好压制美豆价格。

巴西大豆集中出口至国内，国内进口大豆到港迎来高峰，压制国内豆类价格。但巴西疫情严重，市场忧虑其后续出口能否保持高位。

中国国内油厂采购巴西大豆同比大幅增多，开工维持较高水平，油厂豆粕库存进入累积阶段。需求端随着生猪存栏持续回升，下半年消费尚有期待，但短期进入淡季，压制豆类价格。

一、行情回顾

豆类5月探底回升，整体维持区间震荡，美豆播种天气良好和巴西大豆出口进程加快，国内进口大豆到港增多压制期现价格。但宏观消息面不确定性较大，双方贸易关系受香港国安法影响转紧张，巴西疫情大幅蔓延令市场担忧其后续大豆出口。今年美豆新季种植进程较快，出苗率良好，美豆丰产预期压制美豆价格。短期国内进口大豆到港进入旺季，供应增多，基本面偏空压制期现价格，但国内生猪存栏一直维持增长，下半年消费预期良好以及双方关系和巴西疫情不确定性给予市场做多信心。

二、市场供求分析

1．全球大豆主产国丰产预期持续：今年上半年巴西大豆产量再创新高，南美大豆维持丰产。美国大豆播种天气良好，天气整体有利，美豆维持丰产预期，全球大豆供应仍能保持充裕，消费情况全球变化不大，非洲猪瘟影响短期过去，需求端从年初的新冠疫情中恢复，整体消费尚能保持稳定。二季度豆类价格受巴西大豆进口到港影响较大，但巴西疫情日益严重，未来巴西大豆密集出口能否持续尚待观察。美豆目前还在种植阶段，产量情况还不明确，需等待美豆生长情况明朗。

近半年年美国农业部USDA报告美豆汇总

从全球大豆供应来看，巴西大豆、阿根廷大豆收割结束，进入出口阶段，南美大豆产量维持高位，上半年全球供应维持充裕。美国大豆今年播种面积增长较多，而且天气有利，压制豆类价格，国内巴西大豆正值到港旺季，国内豆类供应进入由紧转松预期。5月份的美农报上调调美国大豆产量压制豆类，但后续变数还较多。全球新冠肺炎疫情继续肆虐，压制豆类短期需求端和价格。

南美大豆2020年收割情况和美国大豆播种情况：

2．国内大豆供应和库存情况：国内新冠肺炎疫情限制进口大豆采购，春节后中国率先结束疫情管制，豆类需求开始回升，国内大豆和豆粕库存进入紧张格局，库存数据一度创出近十年新低。5月开始来自巴西的进口大豆密集到港，年后国内率先从新冠疫情中恢复，而受全球新冠肺炎疫情影响，巴西雷亚尔持续大幅贬值，刺激中国大量采购，因汇率因素导致巴西进口大豆压榨利润丰厚，而双方贸易关系在年初保持良好，压制巴西大豆出口价格。随着巴西大豆集中到港，国内大豆和豆粕库存进入回升阶段，预计在7-8月份达到高峰。但随着巴西大豆进口到港旺季到来，油厂压榨回升至高位，国内豆类库存开始累积，供应端转充裕压制豆类价格。

图1：中国大豆月度到港（2015-2020）

来源：天下粮仓，大越期货整理

图2：油厂大豆港口库存（2014-2020）

来源：天下粮仓，大越期货整理

图3：进口大豆入榨量（2015-2020）

来源：天下粮仓，大越期货整理

图4：油厂豆粕库存（2014-2020）

来源：天下粮仓，大越期货整理

从国内进口大豆成本和压榨利润来看，5月巴西进口大豆成本相对低廉，进口成本小幅回落整体呈震荡偏弱走势，美豆偏弱运行，巴西雷亚尔贬值吸引中国采购。美国大豆播种进程良好以及双方贸易关系紧张压制美豆价格。巴西大豆进口压榨利润良好，南美大豆丰产压制豆类价格。双方贸易关系后续如何演变以及巴西新冠疫情如何治理左右全球大豆供应格局。

图5：2020年进口大豆完税成本

来源：天下粮仓，大越期货整理

图6：2020年进口大豆盘面压榨利润

来源：天下粮仓，大越期货整理

3．国内需求

国内猪肉价格春节后从新冠疫情中恢复，消费需求从低位回升，春节后生猪存栏持续回升，猪肉供应逐渐好转，加上国储冻猪肉陆续投放市场，生猪价格整体持续回落。近期猪肉价格触底回升，但即将迎来猪肉消费淡季，价格整体仍偏弱运行。仔猪价格受补栏支撑价格维持高位，母猪存栏领先生猪存栏回升，大企业补栏积极性增强，支撑仔猪价格。生猪供应持续好转，压制猪肉价格。

图7：全国生猪价格（2015-2020年）

来源：天下粮仓

图8：全国仔猪价格（2015-2020年）

来源：天下粮仓

下图是生猪月度存栏量和母猪月度存栏量。母猪存栏环比持续回升，养殖利润高位回落但仍维持良好和养殖政策有利企业和大型养殖场补栏；生猪存栏环比持续回升，但相比母猪存栏恢复速度不高，预计后期存栏回升阶段。国内生猪价格震荡偏弱，生猪养殖进入扩张周期，生猪供应持续好转压制猪肉价格，但非洲猪瘟影响仍未完全消退，新冠肺炎疫情余音未散，后续仍有变数。

图9：全国生猪存栏（月度2013-2020年）

来源：大越期货

图10：能繁母猪存栏（月度2013-2020年）

来源：大越期货

下图是生猪养殖利润和猪粮比，随着春节后生猪价格回落，养殖利润逐渐收窄。下半年国内生猪供应继续回升压缩养殖利润，但利润转负短期可能性不大。豆类供应下半年是否会出现变数支撑生猪养殖利润尚待观察。猪粮比受猪肉价格回落影响震荡回升，预计维持高位。

图11：生猪养殖利润（2019-2020）

来源：天下粮仓，大越期货整理

图12：猪粮比（2019-2020）

来源：天下粮仓，大越期货整理

下表是国内饲料年度总产量。饲料总产量同比保持小幅增长，禽蛋和肉禽饲料增长较多，家禽类养殖利润较好存栏增长较快。生猪存栏今年大幅减少但肥大猪出栏占据主导，大猪对饲料的消耗更多导致生猪饲料能维持小幅增长。水产饲料和其他类饲料增长较为正常。19年饲料总产量微弱增长，生猪饲料受非洲猪瘟影响减少，禽蛋和肉禽类消费类部分替代，禽蛋和肉禽类饲料维持较高增速，水产饲料保持稳定，整体仍预计维持小幅增长趋势。

综合需求端看，国内生猪养殖从非洲猪瘟影响中逐渐恢复，母猪存栏领先生猪存栏回升，养殖业进入恢复阶段，需求端中长期向好。今年国内母猪和生猪存栏环比持续回升。猪肉供应预期转好，压制生猪价格和生猪养殖利润。但猪肉价格持续回落空间不会很大，一方面供应端控制，另一方面生猪养殖利润已经不再维持暴利，下游补栏可能转换，加上今年全球新冠肺炎疫情严重，进而影响国内消费端预期。下半年生猪存栏环比将继续回升，饲料生产整体保持增长，不过增速仍缓慢，。豆类仍主要看供应端变化来决定价格走势，目前全球大豆供应整体仍是略过剩状态，库存消费比受全球新冠肺炎疫情影响保持高位。供需基本面而言南美大豆维持丰产压制上半年豆类价格，下半年豆类价格看美豆播种和生长情况，年底或豆类价格偏强运行，双方贸易关系和巴西新冠肺炎疫情是最大变数。美国大豆生长情况或决定豆类中期走势。双方贸易关系如何进展，中国采购美国大豆数量能有多少尚待观察。

三、价差分析

由于品种设定和交割因素影响，往年国内豆粕期货价格一直低于现货价格，而且远月贴水，因此豆粕期货价格临近交割有近月期现回归的情况。现货价格疲软加上宏观消息面刺激，9月合约豆粕期现价差由贴水转升水。菜粕受加拿大油菜籽进口证书问题影响，现货端表现强于期货端。期货端菜粕一月是需求淡季，因此菜粕期货价格相对偏弱。

图13：豆粕主力合约基差走势（2020.1-）

来源：天下粮仓

图14：菜粕主力合约基差走势（2020.1-）

来源：天下粮仓

国内豆菜粕价差9月合约探底回升，国内油菜籽产量在收储改革后逐年减少。豆粕对菜粕替代显著，1月是豆粕需求旺季菜粕需求淡季，价差维持相对正常水平。

图15：豆菜粕2009价差（2020.1-）

来源：大越期货整理

图16：豆菜粕2101价差（2020.2-）

来源：大越期货整理

油粕比分析：关于油脂的基本面可参考油脂的分析报告，这里不做展开。油粕比探底回升，6月粕类短期见底，随后粕类回落油脂反弹，因此油粕比低位回升。受国内油菜籽减产和加拿大油菜籽进口陷入问题影响，菜油相对豆油强势，菜籽油粕比表现优于豆类。整体而言，11月棕榈油价格上涨带动油脂回升，油粕比反弹出现，但受制于棕榈油减产有限，油脂整体供应仍充裕，油粕比上涨空间有限。

图17：2009合约豆油和豆粕比价（2020.1-）

来源：大越期货整理

图18：2009合约菜油和菜粕比价（2020.1-）

来源：大越期货整理

图19：2101合约豆油和豆粕比价（2020.2-）

来源：大越期货整理

图20：2101合约菜油和菜粕比价（2019.6-2019.11）

来源：大越期货整理

四、技术分析

下图是豆粕2009合约1月起始的日K线走势，从走势看豆粕整体处于见底后震荡回升阶段，短期多空交织行情转入震荡。巴西大豆丰产和双方贸易达成和解打压盘面，春节期间的新冠疫情突如其来将盘面打压至最低点。随着疫情的逐步控制恐慌情绪消退，豆粕见底回升，并在3月份创出反弹新高。随着巴西大豆到港，国内豆类供应好转，豆粕逐渐回落至2800一线维持震荡格局。中层曲线是MACD趋势线，整体见底回升，但向上突破缺乏指引，短期呈震荡格局未来或见方向；下层KDJ指标高位回落，显示反弹承压，但整体区间震荡或延续。豆粕短期维持震荡，等待新的消息面指引。短期技术性整理，横盘或者三角形整理。

图21：M2009走势（2020.1-2020.5）

数据来源：博易大师

下图是大豆2009合约今年的日K线走势。从走势看比豆粕更为强势，大豆低位回升并创出年内高点。国产大豆轮储和春节后国内大豆库存偏紧支撑价格，加上今年国产大豆播种面积出现减少，双方贸易关系尚有不确定性，支撑大豆价格高位运行。中层MACD低位回升，但上有压力，短期维持震荡格局；下层KDJ高位回落，短期可能死叉，需防备跳水风险。国产大豆和进口大豆价差大幅扩大，后续继续上涨空间有限。

图22：A2001走势（2019.6-2019.11）

数据来源：博易大师

五、总结和交易策略

整体而言，随着供应端巴西大豆集中到港，豆类国内供应进入宽松格局，压制豆类价格，基供需本面转向偏空局面。但消息面变数很大，使得短期豆类维持整体格局，中期随着巴西大豆持续到港，豆粕可能会有调整。整体粕类6月震荡回落整体尚能维持区间震荡态势，消息面影响较大，双方贸易关系不确定性和巴西新冠肺炎疫情演变需重点关注。短期关注美国大豆播种和生长天气情况，国内主要看油厂压榨情况和巴西大豆到港情况，波动短期受消息面影响变大，中期或震荡偏弱运行。