顺丁橡胶的结构性机会

五矿期货微服务

能化分析师

张正华

从业资格号：F0270766

交易咨询号：Z0003000

合成胶市场预期的三次转变

1

合成胶8月底9月初的突发上涨

23年8月31日夜盘，合成橡胶(14070, -225.00, -1.57%)大涨10%，

23年9月1日夜盘，合成橡胶大涨12%。两天涨约2200元。

天然橡胶主力涨约1085元。涨势罕见。

在我们看来，8月31日到9月1日当时可能的市场上涨原因，或是市场预期部分合成胶生产企业停工检修，库存预期1-2周内比较少，引发市场快速上涨。合成橡胶大涨带动了天然橡胶和20号胶的上涨。

或者是市场对宏观政策预期，对商品整体配置多头，选择了合成橡胶主做多，合成橡胶带动天然橡胶上涨。类似品种还有氧化铝期货主力等。

合成胶行业方面，23年8月31日，镇海炼化、上海石化、扬子石化丁二烯出厂价执行7600元/吨。与8月30日持平。周度数据来看，国内高顺顺丁装置平均开工负荷67.49%，较前一周开工负荷走高5.15个百分点。顺丁橡胶停车检修装置基本已经重启，整体货源供应充足。

天然橡胶RU多方认为，对比铜金属铁矿(986, 7.00, 0.72%)螺纹，糖棉花(15480, 160.00, 1.04%)等商品，橡胶价格偏低。厄尔尼诺可能有助于橡胶减产。

在我们看来，上涨的理由似乎并不坚实。价格能否顺利传导到下游概率存疑。短期猛烈的上涨，虽然对市场的预期产生了比较大的扰动，但也确实给了生产商比较好的产品卖出套期保值，锁定加工利润的机会。

2

供应装置重启和需求抵触导致

市场预期转变

合成胶大幅上涨之后，橡胶产业链并未发现合成胶库存偏紧。而轮胎下游一直表现平淡，对短期的价格大幅上涨难以消化。产业链对价格能否顺利传导信心不足。需求端采买节奏放缓，且刚需零采。

由于供应端扬子石化开车以及四川石化顺丁装置的逐步重启，市场预期逐步扭转。价格承压下行。

2023年9月初大涨以后逐级回落。9月下旬以来，顺丁橡胶价格走势整体回跌，11月价格跌幅扩大。

3

产业利润压缩，市场预期再次

可能发生变化

供应端可能收缩的预期：加工价差大幅收缩，民营工厂可能降低开工负荷。

成本支撑：随着价格下行，成本端支撑作用逐渐显现，价格下行幅度或有所趋缓。

按照我们的理解，顺丁基本面需求平淡。随着基本面实现价格扭转概率比较低。

但接近年底，轮胎厂存冬储备货需求。在顺丁橡胶低库存的现实背景下，价格有向上波动的可能性。

策略上，可设置止损尝试买BR2401空BR2405。或买入BR虚值看涨期权。

全乳胶升水的定价未解决

1

2022年越南橡胶出口结构

越南3L和10号胶对国内的全乳胶和10号胶有产业替代作用。

QinRex数据显示，2022年越南出口天然橡胶合计81.8万吨，较2021年的76.1万吨同比增加7.5%。其中，标胶出口46.2万吨，同比降4.7%；烟片胶出口7.2万吨，同比降5.3%；乳胶出口28.1万吨，同比增43%。

1-12月，越南天胶出口中国合计22.5万吨，较2021年的12.6万吨同比增加79%。

1-12月，越南混合橡胶出口中国合计131.3万吨，较2021年的119.5万吨同比增加9.9%。其中，SVR3L混合出口41.4万吨，同比降1.7%；SVR10混合出口87.9万吨，同比增17%；RSS3混合出口2.1万吨，同比则降0.7%。

综合来看，2022年越南天然橡胶、混合胶合计出口213.1万吨，较2021年的196.6万吨同比增加8.4%；合计出口中国153.8万吨，较去年的132.1万吨同比增16%。

2023年8月份越南橡胶出口总量为22.25万吨，环比增加1.3%，同比增长1.47%；2023年1-8月累计出口120.81万吨，同比微增0.43%。

从以上数据来看，越南3L和10号胶产量增速均维持增长。

2

2023年越南橡胶出口累计

同比小增1%

2023年9月份越南橡胶出口总量为19.33万吨，环比减少13.12%，同比微跌0.06%；2023年1-9月累计出口140.14万吨，同比微增0.37%。

2023年8月份出口至中国18.17万吨，环比增加3.66%，同比增加11.09%；2023年1-8月累计出口中国93.88万吨，同比增加11.76%。

从越南橡胶出口中国数据显示整体出口进一步攀升，中国占比超8成，主要原因在于，来源于柬埔寨、老挝等原料供应充裕补充了越南胶新胶供应体量；另一方面海外市场需求复苏节奏缓慢等因素，出口中国市场比重继续攀升。

进入2023年8月以后国内越南胶库存整体迎来拐点，库存总量从去库逐渐转为累库趋势。截止8月底，越南胶国内总库存约8万吨左右，同比增长29%，环比增长16%。

3

2023年供应仍然存在压力

ANRPC最新发布的2023年10月报告预测，10月全球天胶产量料增5.3%至154.7万吨，较上月增加9.2%；天胶消费量料降0.8%至135.3万吨，较上月下降0.6%。

2023年全球天胶产量料同比增加2.3%至1492.7万吨。其中，泰国增2.5%、印尼增1.8%、中国降1.9%、印度增3.8%、越南增4.1%、马来西亚降2.9%、其他国家增2.8%。

2023年全球天胶消费量料同比增0.2%至1557.5万吨。

科特迪瓦在ANRPC报告以外。截至2023年9月底，科特迪瓦橡胶出口量再次取得显著增长，累计出口量1,097,121吨。与22年同期的932,612吨相比，累计增16.45万吨，累计同比增17.6%。

所以，从供应来看，2023年仍然存在压力。

4

2023收储的传闻增加了

升水的坚挺时长

2023年5月7日，市场预期橡胶收储。无新闻。

2023年7月6日，市场预期橡胶收储。无新闻。有传闻收储镍和橡胶。当日镍和橡胶上涨。

我们判断：国储有一定的概率轮储。

由于国内橡胶大约70万吨橡胶。再次收储必要性不那么大。

轮储的需求存在，卖出老的全乳胶，买入新的国产全乳胶。

我们判断，由于市场出现了收储的预期，增加了RU升水坚挺的时长。

5

产业不买贵货，升水的回归主逻辑

并未变化

从轮胎下游来看，需求一般，供应充分，并没有买高升水的原料的动力。

SVR3L胶和SVR10对国内的全乳胶，10号胶有替代作用。

从越南出口数据来看，产业无疑已经在逐步替代。

越南的浅色胶和东南亚的标胶20号胶对全乳胶均有替代，均形成压力。

如果产业不消费高升水的货物，那么目前的高升水迟早无法维系。

但无论是2023年9月15日还是11月15日，高升水并未明显得到压缩。

高升水未回归的原因，按照我们的推测，由于市场存在我们暂时未了解的事件，导致了市场状态与往年的不同。

但从移仓换月的角度来看，产业可以通过移仓收益来赚钱，虽然回归事件延长，但回归仍然是大概率事件。

从持仓来看，RU持仓大约270万吨，NR持仓约140万吨，BR持仓约60万吨。

按照我们的理解，至少RU的270万吨的升水定价不合理。整体维持比较高的升水，将导致产业可以获得稳定的套利空间，虽然，套利空间比往年减少。但套利运行的主逻辑并没有变。

6

对橡胶胶价的看法

市场转弱。我们态度谨慎。单边暂无推荐。

RU的远期升水并不合理。

基本面没有大的矛盾。长期看难以支持升水长时间维持，短期看市场做多热情回落。建议买NR主力抛RU2405和RU2409。

顺丁橡胶方面，可设置止损尝试买BR2401空BR2405。或买入BR虚值看涨期权。